Para creer debemos empezar a dudar

Este 4 de diciembre debutará en la bolsa una nueva acción, Lipigas, primera oferta pública inicial (OPI) de acciones desde la apertura de Moller y Perez-Cotapos en marzo de 2013. Al hacer un análisis muy superficial, considerando el modelo de negocio de la empresa, la industria donde se desenvuelve, y una política de dividendos que se espera sea bastante generosa –en el prospecto hablan de un rango entre 70% y 100% de la utilidad a futuro–, da la impresión de que esta acción llegará a ser un muy buen “bono”. Sólo el tiempo lo dirá. Y sólo el tiempo dirá si fue una buena inversión.

Si damos un vistazo a las aperturas a bolsa de los últimos años, en particular post-crisis subprime, observamos casos de éxito como Hortifrut, Cruz Blanca Salud (hoy Bupa Chile), Inversiones la Construcción o Hites. Pero también hay casos bastante poco afortunados. Entre éstos, muchas productoras de salmones y algunas constructoras, sectores que han enfrentado piedras en el camino que han mermado el desempeño bursátil a nivel agregado. En la siguiente tabla podemos observar el desempeño de algunas OPI en comparación al IPSA.

  Retorno desde Apertura 
CompañíaApertura a BolsaAcciónIPSADiferencia
Enjoy08-07-2009-23.4%16.7%-40.0%
Hites03-12-200916.5%8.0%8.5%
Camanchaca01-12-2010-82.8%-27.3%-55.5%
Aquachile19-05-2011-53.6%-25.9%-27.8%
Australis09-06-2011-93.0%-25.2%-67.7%
Bupa Chile23-06-201167.8%-23.5%91.3%
Ingevec22-03-2012-59.3%-22.1%-37.2%
Hortifrut12-07-201297.5%-17.5%115.0%
Inversiones La Construcción20-07-20126.2%-17.9%24.1%
Echeverría Izquierdo03-08-2012-29.6%-12.3%-17.4%
Moller y Pérez-Cotapos26-03-2013-33.8%-18.3%-15.4%

Retornos al cierre del 2 de diciembre de 2015.

Fuente: Bloomberg y DVA Capital

Lo que evidencia la tabla puede llegar a ser bastante desalentador para alguien que está en un proceso de decisión de inversión en una apertura a bolsa. Es evidente que no debemos pensar que OPI es sinónimo de fracaso, porque los casos exitosos existen en Chile y en todo el mundo. Sin embargo, la información disponible para analizar una OPI es más limitada (“poca historia”) y los prospectos de emisión de acciones son elaborados para “vender” una tesis de inversión y tienden a mostrar algunos sesgos. Entonces, es más difícil identificar esos potenciales casos de éxito.

Por eso tenemos que ser extremadamente cuidadosos en analizar más allá de las finanzas de la empresa. Debemos intentar responder en profundidad la mayor cantidad de preguntas, mirando más allá del prospecto: ¿Quiénes son los controladores de la compañía que se está abriendo? ¿Existe un pacto de control? ¿Cómo es la estructura accionaria pre y post OPI? ¿Qué porcentaje se está abriendo a bolsa? ¿La emisión es primaria, secundaria o combinada? ¿Cuál es el destino de los fondos que recaudará la transacción? ¿Quiénes están estructurando la operación? ¿Realmente genera interés en el segmento institucional?

En particular, esta última pregunta es muy relevante ya que a priori podemos pensar que los agentes estructuradores y la compañía estarán inclinados a ofrecer una prorrata mayor a los institucionales en desmedro del inversionista retail cuando se registra una fuerte demanda por una OPI (es en estos casos donde escuchamos que el libro de órdenes duplicó o triplicó o quintuplicó la oferta). Si la transacción genera un menor apetito no sería raro observar una mayor asignación para el segmento retail.

Sólo el tiempo dirá si Lipigas fue o no una buena inversión, o si en algunos años estará marcada en rojo en una versión de nuestra tabla. Pero sí hay algo que destacar, la valentía de la empresa para salir a levantar capital en medio de esta coyuntura: una bolsa cada vez menos líquida, valorizaciones deprimidas, incertidumbre y desconfianzas en Chile, y mercados emergentes que evidencian un menor dinamismo. Eso se llama tener fe y agradecemos que nos estén dando la posibilidad de contar con una nueva alternativa de inversión. Como potenciales inversionistas, creemos que cuestionar y resolver las dudas respecto a un instrumento de este tipo siempre es un buen ejercicio antes de creer.

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Felipe Mercado
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