¿Recesión en Estados Unidos el 2019?

Noviembre fue un buen mes para los mercados globales de renta variable durante el cual, su principal índice, el MSCI All Country World Index (ACWI), rentó +1,30% y en el cual destacaron los Mercados Emergentes con un retorno de +4,06%. Si bien esto se sintió como un alivio luego de la gran caída de octubre, durante los primeros días de diciembre ha vuelto el pesimismo, los mercados han caído de forma importante y la pregunta de si durante el 2019 Estados Unidos, hasta ahora la economía estelar, entrará en recesión, aparece recurrentemente.

Puede ser una coincidencia la reciente visita a Chile del economista Nouriel Roubini, conocido por algunos como Dr. Doom por haber adelantado la crisis del 2008. Si bien él no ve que Estados Unidos entre en recesión el 2019, anticipa que esto es posible el 2020. Por su parte, el semanario inglés The Economist publicó un artículo en el que estimaba la calidad de las estimaciones de economistas y analistas para predecir el crecimiento económico de un país. Para ello usó su base de más de 100.000 pronósticos para 15 economías desarrolladas por más de 20 años. ¿El resultado? El promedio de estos expertos predice con bastante exactitud (el pronóstico se aleja en promedio 0.4% del dato real) cuando lo hacen en un horizonte de 4 meses. Lamentablemente, y en realidad esperable, este pronóstico se va deteriorando cuando se aumenta el horizonte. El error es 0,8% a un año, y 1,3% a 22 meses. Si pensamos que las economías desarrolladas escasamente crecen al 3,0% este error promedio es bastante significativo.

Dado lo anterior sería bastante presuntuoso de mi parte pretender contestar la pregunta de este comentario. Sin embargo se puede intentar analizar por qué ésta se ha vuelto tan relevante ahora, especialmente cuando vemos que Estados Unidos está creciendo saludablemente, con un nivel de desempleo que no se veía desde 1969, y sin grandes presiones inflacionarias. En cualquier caso, sea que Estados Unidos caiga o no en recesión, es para los mercados globales de la mayor importancia, primero por su tamaño y segundo, porque en el presente ciclo es el país que ha liderado los mercados.

Algo que se escucha frecuentemente es que Estados Unidos lleva mucho tiempo creciendo y los ciclos tarde o temprano se cierran. Si bien esto es cierto, no es en sí misma una razón para predecir una recesión. De hecho Australia lleva 27 años sin una.

Sin embargo los pesimistas cuentan con una evidencia mucho más poderosa, la curva de rendimiento de los bonos del tesoro americano (Yield Curve). El grafico 1, muestra la diferencia entre la tasas de 2 y 10 años.

Gráfico 1: Diferencia Tasas de 2 y 10 años del Tesoro Americano

Fuente: Bloomberg.

Claramente la Yield Curve está a punto de invertirse (la tasa de 2 años mayor a la de 10 años). ¿Por qué esto preocupa? Porque en todas las recesiones que ha habido desde la segunda guerra mundial la Yield Curve se ha invertido entre 10 y 30 meses antes de su inicio. Es bueno aclarar que este indicador se ha invertido más veces que las recesiones ocurridas durante este periodo. Como dicen algunos irónicamente, la Yield Curve ha predicho correctamente 20 de las ultimas 10 recesiones.  Más relevante aún es lo especial de la situación monetaria actual. Producto de los distintos programas de estímulo monetario implementados por varios Bancos Centrales, conocidos como Quantitative Easing, nunca antes había habido este tipo de demanda en la parte larga de la curva. La consecuencia de esto es presionar las tasas hacia abajo. De hecho ése es el propósito de esta medida que tiene por objeto estimular la economía. Si bien la Reserva Federal (FED) está reduciendo el tamaño de su balance, lo está haciendo a una velocidad ínfima, y como el resto de los principales Bancos Centrales continúan comprando bonos el resultado neto aún es un aumento en la liquidez. Por lo mismo, es muy probable que la situación actual de esta curva se deba a que la FED al haber subido la tasa de instancia monetaria haya empujado la tasa de dos años hacia arriba y que la liquidez que los Bancos Centrales inyectan mantenga la tasa de 10 baja. Es esperable entonces, que una vez que los Bancos Centrales empiecen a retirar sus estímulos, como lo anunció recientemente el Banco Central Europeo, esta tasa empiece a subir.

Producto de lo anterior, puede ser que la Yield Curve no sea hoy un buen indicador de una pronta recesión, lo que no implica que seamos complacientes y no busquemos indicios que nos puedan dar una señal. Uno de estos indicios lo encontramos en el mercado de viviendas. El Gráfico 2 muestra las ventas de viviendas nuevas y existentes en Estados Unidos.

Claramente las ventas han venido a la baja en los últimos meses. La explicación de esto es bastante directa. Tanto el precio de ellas (su precio ha aumentado más rápido que los salarios reales) como su financiamiento (la tasa de los créditos hipotecarios ha subido 1,5% en los últimos dos años) se han hecho más caros, lo que naturalmente afecta la demanda. Las viviendas generalmente son un indicador líder, debido a que un mercado inmobiliario activo gatilla un aumento en la demanda de muchos bienes asociados a las casas, como por ejemplo los muebles. Es por lo mismo que una debilidad en este sector puede ser un presagio de una menor demanda agregada, y por consiguiente una caída en el crecimiento, que en el extremo lleve a una recesión. Aún tenemos fresco en nuestra memoria que ésta fue una de las razones importantes de la crisis del 2008.

Sin embargo en el entorno actual de una economía americana robusta la pregunta es: ¿una debilidad en el mercado inmobiliario podrá llevar a la economía a una recesión, o bien esta economía fuerte y con alto empleo será capaz de revitalizar el mercado inmobiliario? En este momento no hay cómo saber la respuesta a esta incógnita pero es algo que debemos seguir de cerca.

Otros indicarán que la economía americana ha estado creciendo tan fuerte durante este año debido al estímulo fiscal producto de la rebaja de impuestos implementada durante el 2018 y que el próximo año, sin esta ayuda, la desaceleración será importante. Esto es cierto y las predicciones actuales de la FED indican un crecimiento del 2,5% para el 2019 menor al 3,1% del presente año, pero mayor al 2,3% promedio al cual ha crecido la economía americana durante este ciclo que comenzó el 2009.

Todo pareciera indicar que Estados Unidos no caerá en una recesión el 2019 y probablemente tampoco el 2020, pero las economías modernas son sistemas complejos. De allí la dificultad de predecir su crecimiento como nos revela el artículo del The Economist. Esta dificultad se origina fundamentalmente en que no hay forma de anticipar el resultado de eventos que en muchos casos ni siquiera imaginamos pueden ser una amenaza o una oportunidad. Sin embargo dentro de lo que podemos anticipar podemos identificar dos temas que pueden impactar significativamente: 1) las subidas de tasas por parte de la FED, y 2) la Guerra Comercial entre China y Estados Unidos. En cuanto al primero de estos riesgos, y en ausencia de una mayor escalada de la Guerra Comercial, las señales, y la actitud de la FED en el pasado reciente, apuntan a que van a preferir a errar en la dirección en que se acelere un poco más la inflación, que errar en la que la economía se frene de forma abrupta. De hecho las últimas declaraciones de Jerome Powell, su presidente, han ido en esa línea. Esto lleva a que el mayor riesgo es una escalada en la Guerra Comercial. Esto por un lado afectaría el crecimiento, dado que impacta las decisiones de inversión, y por el otro presionaría la inflación al alza, lo que aumentaría las probabilidades de alza de tasa de interés por parte de los bancos centrales. Este sería un muy mal escenario, alza de tasas al mismo tiempo que el crecimiento se desacelera, lo que bien podría llevar a Estados Unidos, y a varios otros países, a una recesión.

Por lo tanto la respuesta a la pregunta de si Estados Unidos caerá en una recesión el 2019 no la tienen ni economistas ni analistas, si no los señores Donald Trump y Xi Jinping.

Fernando Gómez
fgomez@dvacapital.com